Globaler Handel und Finanzierung auf rauerem Kurs

• Geopolitischer Konkurrenzkampf stellt das Paradigma des Freihandels in Frage. Strukturelle Ungleichgewichte entlang geopolitischer Trennlinien sind ein Risikofaktor.
• Präsident Trump erhöht die ohnehin schon große Unsicherheit und bringt die EU in eine schwierige Lage.
• Die politischen Maßnahmen der USA könnten durch sich schnell ändernde Zölle für einzelne Länder/Sektoren und Gesamtzölle auf globaler Ebene zu einer größeren Komplexität beitragen
• Handelsvolumen deuten eher auf eine "Slowbalisation" als auf eine Deglobalisierung hin.
• Der Protektionismus hat seit 2020 zugenommen, hauptsächlich in Form von Subventionen; jetzt sind zusätzliche Maßnahmen auf dem Tisch (Zölle, Exportkontrollen, Sanktionen).
• Die CE/SEE-Länder sind stark in den EU-Handel integriert, was ihren politischen Spielraum einschränkt. Dazu weisen sie insgesamt eine hohe Handelsoffenheit auf.
• Während die CE/SEE-Länder weniger Handel mit den USA treiben, könnten die Schwäche Deutschlands und Standortverlagerungen in die USA zu einem strukturellen Problem für die Region werden.
  
  

Wenn man sich die Nachrichten ansieht, hätte 2024 ein (weiteres) schwieriges Jahr für den globalen Handel werden müssen. Doch trotz erhöhter globaler Risiken, einer gedämpften Wirtschaftsleistung, höherer Zinssätze, verschärfter Sanktionen und zunehmenden Protektionismus blieb das globale Handelsvolumen relativ stabil. Aggregierte Handelsvolumina deuten eher auf eine „Slowbalisation“ als auf eine Deglobalisierung hin. Darüber hinaus kann ein großer Teil der jüngsten Verlangsamung des Welthandels mit der verhaltenen Dynamik im globalen Industriesektor in Verbindung gebracht werden. Aus einer langfristigen Perspektive der modernen Wirtschaftsgeschichte bewegt sich der Welthandel (mit Waren und Dienstleistungen) weiterhin auf einem historisch hohen Niveau, mit Schwankungen um die 60 %-Marke des globalen Outputs in den letzten Jahren.

Allerdings hat der Protektionismus seit 2020 zugenommen und ist auch 2024 weiterhin auf einem hohen Niveau. Insgesamt hat sich die Zahl der protektionistischen Maßnahmen seit 2019 verdreifacht. In den Nachrichten dominieren oft Zölle die Berichterstattung, insbesondere aufgrund der häufigen Äußerungen von Präsident Trump, solche einführen zu wollen. Weitaus häufiger kommt Protektionismus jedoch in Form von Subventionen zum Tragen, beispielsweise für die Landwirtschaft, Schlüsseltechnologien oder den ökologischen Wandel. Diese Protektionsmaßnahmen veranschaulichen Zielkonflikte einer Volkswirtschaft: Nachhaltigkeit, nationale Interessen und Sicherheitserwägungen können im Kontrast zu Wohlstands- und Effizienzgewinnen durch freien Handel stehen. Bei einigen dieser Subventionen ist nicht ganz klar, ob es „nur“ um „merkantilistische“ Industrieförderung geht oder auch um die Schaffung von (künftigen) Abhängigkeiten oder gar um den globalen Wettbewerb über die Technologieführerschaft (hier vor allem zwischen China und den USA). Historisch betrachtet spiegelt sich der Konkurrenzkampf der Großmächte – wenn eine direkte Konfrontation vermieden werden kann – zumindest im Bereich der globalen Handelsbeziehungen und der internationalen Finanzarchitektur sowie im Streben nach Technologieführerschaft wider. Darüber hinaus tragen finanzielle Sanktionen (einige davon mit extraterritorialer Reichweite) oder Exportkontrollen zum Anstieg protektionistischer Maßnahmen bei. Sollte Trump den Ukraine-Konflikt lösen, wie er behauptet, besteht die Möglichkeit, dass einige Russland-bezogene (US-)Sanktionen aufgehoben werden und protektionistische Tendenzen etwas abgemildert werden. Doch wenn die USA die Sanktionen gegen Russland aufheben würden, könnte es zu einer Divergenz zu den europäischen Partnern kommen. Dies könnte die Komplexität des Sanktionsregimes gegenüber Russland sogar noch erhöhen und darf dann nicht unbedingt als Erleichterung angesehen werden.

Darüberhinaus gilt es zu berücksichtigen, dass es bereits gegenseitige, nicht zu vernachlässigende Sanktionen und/oder Exportbeschränkungen zwischen den USA und China gibt, die auf strategische Sektoren abzielen. Ferner untergräbt die allgemeine Bedrohung durch US-Zölle und Gegenmaßnahmen das Potenzial für eine kurzfristige Entspannung an der protektionistischen Front. Folglich bleibt Protektionismus auch in Zukunft ein bedeutendes Thema, wobei ein erneuter Schwerpunkt auf Zöllen oder Exportkontrollen liegt, was die Unsicherheit und Komplexität erheblich erhöht. Dies gilt insbesondere, da die Maßnahmen der US-Handelspolitik zu einer hohen Komplexität durch sich schnell ändernden Zölle auf einzelne Länder/Sektoren und durch Gesamtzölle auf globaler Ebene für Importe auf den US-Markt beitragen können.

Im Hinblick auf die aktuelle Protektionismusdebatte ist eine breitere Betrachtung des Themas erforderlich, die über die Person des US-Präsidenten Trump hinausgeht. In den USA stehen große Teile des politischen Establishments und der Öffentlichkeit dem freien Handel kritisch gegenüber. Dasselbe gilt für bestimmte Teile der Expertengemeinschaft. Diese Position hat sich im Laufe des letzten Jahrzehnts herausgebildet und basiert auf einer Vielzahl von Überlegungen.

Erstens können der Freihandel und die daraus resultierenden strukturellen Abhängigkeiten in einer geopolitisch und geoökonomisch gespaltenen Welt viel kritischer betrachtet werden als in den geopolitisch eher unkomplizierten 1990er und frühen 2000er Jahren. Dies gilt insbesondere für einen geostrategischen Akteur wie die USA. Freihandel und chronische Ungleichgewichte zwischen (geo-)politisch nahestehenden Ländern (z. B. innerhalb einer politischen und/oder Währungsunion) müssen anders bewertet werden als zwischen expliziten geopolitischen Rivalen. Russland hat im Vorfeld und im Zusammenhang mit dem Krieg in der Ukraine anschaulich demonstriert, dass es die Energieabhängigkeit Europas auf manipulative Weise ausnutzen wollte.

Zweitens können langfristige Handelsungleichgewichte auch komplexe finanzielle Interdependenzen schaffen (z. B. chinesische Vermögenswerte in den USA oder China als wesentliche Halter von US-Staatsanleihen), die in Zeiten geostrategischer Rivalität möglicherweise auch anders bewertet werden müssen. Ganz zu schweigen von der Tatsache, dass sich die Regulierungsbehörden zunehmend auf geopolitische Schwachstellen im globalen Banken- und Finanzsystem konzentrieren.

Vor dem Hintergrund dieser beiden Betrachtungsweisen gilt es zu bedenken, dass mit Blick auf die Wirtschaftsgeschichte der Wettbewerb der Großmächte immer auch die regulatorische und finanzielle Reichweite umfasst hat. Drittens ist freier Handel nur unter politisch-ökonomischen Gesichtspunkten sinnvoll, wenn die Verlierer des freien Handels entschädigt werden. Dies scheint in den USA angesichts der weit verbreiteten Skepsis gegenüber dem freien Handel in der Gesellschaft nicht umfassend zu geschehen.

Betrachtet man die im Ausland gehaltenen US-Staatsanleihen genauer, so ist Chinas Anteil zurückgegangen, weil einerseits der Gesamtbetrag gestiegen ist und andererseits Chinas Appetit auf US-Staatsanleihen nachgelassen hat. Dennoch ist China nach wie vor der zweitgrößte Inhaber von US-Auslandsschulden. Im Dezember 2010 hielt China 26 % der externen US-Schulden, was bis Ende 2023 auf 10 % zurückging. Einige Marktbeobachter halten dies jedoch immer noch für zu hoch. Sie sehen die Gefahr, dass China US-Staatsanleihen in einem impulsiven Schritt (z.B. im Falle politischer Spannungen) verkaufen könnte oder dass der Verkauf von Staatsanleihen durch China den ohnehin schon fragilen Markt für US-Staatsanleihen schwächen könnte. Der Anteil der ausländischen Investoren an der gesamten US-Staatsverschuldung liegt jedoch weiterhin bei moderaten 25 %. Der starke inländischer Finanzsektor oder wohl auch die US-Notenbank dürften den Markt im Bedarfsfall stützen.

Im Allgemeinen haben Russlands Erfahrungen mit eingefrorenen Vermögenswerten (Staatsanleihen) und Sanktionen bereits die Investitionsstrategien einiger Länder beeinflusst (wie sich in den umfangreichen Goldkäufen von Zentralbanken der Emerging Markets zeigt) und werden möglicherweise die Finanzströme entlang geopolitischer Linien lenken. Daher steht China insbesondere in den letzten Jahren der Dominanz des US-Dollars kritisch gegenüber und befürchtet, dass zu viele Vermögenswerte in den USA oder Europa das Land anfälliger für Sanktionen machen. Etwaige Verschiebungen könnten Devisenreserven oder die Verwendung alternativer Währungen für den Handel umfassen, mit dem letztendlichen Ziel, die Risiken für Emerging Markets im Zusammenhang mit der Dollar-Dominanz zu verringern. Solange es jedoch keine alternative Währung mit überlegenen Vermögensrechten zu den USA oder der EU gibt, ist es unwahrscheinlich, dass wir eine umfassende Umverteilung der globalen Reservevermögen erleben. Dennoch könnte die Verwendung des CNY im globalen Handel in den kommenden Jahren allmählich zunehmen.

Darüber hinaus hat China im Falle Russlands gezeigt, dass es in der Lage und willens ist, ein Land wirtschaftlich und finanziell über Wasser zu halten, welches von der westlichen Welt stark sanktioniert wird. Es liegt nahe, dass diese Erfahrung die Bereitschaft in gewissen Teilen der Welt erhöhen wird, die Beziehungen zum chinesischen Finanzsektor zu stärken. Außerdem glauben wir, dass China seine Macht auf den globalen Energie-/Rohstoffmärkten aktiv nutzen wird, um bestimmte Ströme in CNY auf bilateraler Ebene zu regeln. Beispielsweise dürften relevanten Wirtschafts- und Handelspartnern CNY-Swap-Linien angeboten werden. Derzeit sehen wir jedoch, dass sich die internationale CNY-Nutzung hauptsächlich auf den Handel mit China konzentriert (etwa 25 % des chinesischen Außenhandels werden derzeit bereits in CNY abgewickelt). Die Nutzung des CNY im internationalen Handel ist jedoch mit 4–7 % der globalen Außenhandelsabwicklung nach wie vor moderat. In Bezug auf die Währungsreserven macht der CNY etwa 2–3 % der (offiziell bekannt gegebenen) globalen Währungsreserven aus (55–57 % USD, ~20 % EUR).

Laut IWF hat die Fragmentierung zugenommen. Eine Studie, die die Welt in einen US-orientierten Block, einen China-orientierten Block und einen Block unabhängiger Länder unterteilt, zeigte, dass der Handel innerhalb der Blöcke weniger zurückging als der Handel zwischen den Blöcken.

Die Auswirkungen der Geopolitik auf den Außenhandel und die Entstehung geopolitischer Blöcke sind im Kontext der Handelsdynamik zwischen der EU, Russland und China offensichtlich. Die EU-Exporte nach Russland sind deutlich zurückgegangen, wobei die Umgehung von Sanktionen weiterhin ein brisantes Thema ist. Im Gegensatz dazu stiegen die chinesischen Exporte nach Russland von 2022 bis 2023 um 46 %. Die Vereinigten Staaten haben im Allgemeinen eine geringe Rolle gespielt und sind in diesem Zusammenhang nun praktisch nicht mehr präsent. Für Russland bedeutet diese Verschiebung eine riskante Abhängigkeit von China. Es ist auch mehr oder weniger offensichtlich, dass China de facto die westlichen Sanktionen gegen Russland weitgehend untergräbt. Schließlich besteht der Großteil der chinesischen Exporte nach Russland aus Elektronik, Maschinen und technischer Ausrüstung. Darüber hinaus stellt sich die Frage, ob – abgesehen von der Lieferung rein chinesischer Produkte – westliche Sanktionen umgangen werden.

Ein Blick auf die Beziehung zwischen China und den USA zeigt, dass die US-Importe aus China (in % der Gesamteinfuhren) seit 2017 um etwa 8 Prozentpunkte von 21,8 % auf 13,9 % zurückgegangen sind. Dennoch bleibt China einer der wichtigsten Importpartner für die USA und belegte 2023 nach Mexiko den zweiten Platz. Gleichzeitig ist China ein wichtiger Handelspartner für Mexiko. In dieser Hinsicht sind pragmatische Strategien zur Umgehung direkter Handels- und/oder Investitionsbeziehungen deutlich erkennbar. Chinas Versuche, einige Beschränkungen in den USA auszugleichen und Handelsströme in die EU umzuleiten, haben zu einem leicht steigenden Handelsanteil mit der EU geführt. Diese Entwicklung war für die EU jedoch umstritten und führte letztlich zu Strafzöllen auf chinesische E-Autos. Als stark exportorientierte Volkswirtschaft ist China von seinem Außenhandel abhängig. Trotz jahrelanger Zusagen der Regierung, der Binnennachfrage eine höhere Priorität beizumessen, bleibt diese unzureichend niedrig. Zusätzliche Zölle der USA auf chinesische Produkte stellen eine wirtschaftliche Herausforderung für China dar und führen darüber hinaus zu Forderungen nach ähnlichen Maßnahmen in der EU. Die neue US-Regierung könnte sich explizit gegen die nach wie vor beträchtlichen wirtschaftlichen Verflechtungen zwischen der EU und China stellen. Sollte China zudem aggressiv versuchen, die EU als Ersatzmarkt ins Visier zu nehmen, bestünde möglicherweise Handlungsbedarf für die europäische Politik und eine erhöhte Wahrscheinlichkeit, dass die EU auch Zölle in Richtung China verhängt. In dieser Hinsicht könnte es auch an China und Europa liegen, sich als verantwortungsbewusste globale Handelsmächte zu positionieren. Es ist jedoch auch richtig, dass in Teilen Europas eine kritischere Sichtweise auf den sino-europäischen Handel entsteht, wobei sich die Ansichten mit denen in Washington D.C. decken.

Doch Trump droht nicht nur China mit Zöllen, sondern auch der EU und dem Rest der Welt. Folglich würde die Fragmentierung der Welt ein neues Level an Komplexität erreichen. Für die EU bedeutet dies, dass sie sich nicht auf alte Allianzen verlassen kann. In dieser Hinsicht muss die EU kluge und pragmatische Allianzen bilden, möglicherweise nicht nur mit gleichgesinnten Akteuren wie Japan, Australien oder Südkorea, sondern auch mit Akteuren, die nicht alle ihre politischen und/oder ehrgeizigen umweltfreundlichen Werte uneingeschränkt unterstützen. Ein pragmatischer Ansatz ist auch deshalb angebracht, weil die USA unter Präsident Trump eher pragmatische Handels- und Wirtschaftsabkommen mit Staaten schließen werden, die möglicherweise nicht demokratische und liberale Grundhaltungen einnehmen.

In einem realistischen Negativszenario könnten erratische Zölle und Vergeltungsmaßnahmen zu einer für alle Seiten nachteiligen Situation führen, die eine erhebliche Bedrohung für Entwicklung des Welthandels darstellt. Dies würde sich auch auf die globalen Inflationsaussichten auswirken, was die Geldpolitik erschweren könnte. In einem solchen Szenario ist mit weniger Zinssenkungen durch führende globale Zentralbanken zu rechnen als derzeit erwartet. Es sei denn, es kommt zu einem Extremszenario wie in den 1930er Jahren. Wir sind jedoch nach wie vor der Meinung, dass die Zentralbanken heute pragmatischer handeln würden als in den 1930er Jahren. Darüber hinaus könnten neben direkten Zollvergeltungsmaßnahmen auch Fragen der Währungsmanipulation und/oder der Abwertung im Wettbewerb in den Vordergrund rücken. Auch dieser Aspekt spricht für einen weniger konfrontativen Ansatz im Falle einer angestrebten Neuordnung der globalen Handelsbeziehungen.

Die derzeitige geopolitische Fragmentierung erfordert eine erhöhte Wachsamkeit in Bezug auf globale Handelsnetzwerke und Abhängigkeiten. Dies betrifft Abhängigkeiten zwischen einzelnen Ländern und/oder Handelsblöcken. In Bezug auf den letztgenannten Aspekt lässt sich eindeutig feststellen, dass die BRICS-Gruppe von Ländern und/oder Emerging Markets aus globaler Sicht deutlich stärker vom Außenhandel mit der westlichen Welt und/oder der EU und den USA abhängig sind (angesichts des geringen Handelsvolumens innerhalb der BRICS-Gruppe). Im Gegensatz dazu sind die westlichen Länder aufgrund eines höheren Anteils am Intra-EU- bzw. Intra-NAFTA-Handel weniger vom Handel mit den Emerging Markets bzw. den BRICS-Ländern abhängig.

Unserer Meinung nach wird es weiterhin substanzielle reale wirtschaftliche und finanzielle Bindungen zwischen den beiden Ländergruppen (d. h. entwickelten Volkswirtschaften und Emerging Markets bzw. BRICS-Ländern) geben. Angesichts der dargelegten Abhängigkeiten könnten sich einige (wichtige) aufstrebende Märkte und BRICS-Länder durchaus als geopolitisch „neutrale“ oder blockfreie Akteure positionieren. Es ist wichtig, im Auge zu behalten, dass die BRICS-Länder trotz der gemeinsamen Vision einer stärkeren Rolle des globalen Südens in der Weltpolitik im Grunde eine sehr heterogene Gruppe sind, die oft unterschiedliche oder sogar konkurrierende Interessen vertritt. In dieser Hinsicht könnten solche Regionen weiterhin wichtige Austauschpunkte für den Welthandel sein – trotz des zunehmenden Protektionismus auf bilateraler Ebene, beispielsweise zwischen den USA und China. Aber natürlich ermöglichen solche Regionen auch die Umgehung von Sanktionen, mit Risiken für direkt und indirekt beteiligte Akteure und Finanzdienstleister.

Alle CE/SEE-Länder, selbst große wie Polen, sind sehr offene Volkswirtschaften. Folglich ist der Handel ein wichtiger Faktor für ihre Wirtschaftsleistung. Die Handelsoffenheit ist in den CE-Ländern besonders ausgeprägt. Hier erreicht der Handel als Prozentsatz des BIP oft Werte weit über 100 %. Rumänien und Albanien bilden mit einem Handelsanteil am BIP von 80 % das Schlusslicht, was immer noch beachtlich ist.

Die EU-Integration spielt in der Region eine wichtige Rolle. Entweder sind Länder Mitglied oder es besteht eine tiefgreifende wirtschaftliche Zusammenarbeit und eine Vielzahl bilateraler Abkommen. Mit Ausnahme des Kosovo wird mehr als die Hälfte des Handels mit EU-Partnern abgewickelt. Die unterstreicht die starke Vernetzung am europäischen Kontinent. Der Intra-EU-Handel der westlichen Balkanländer weist ähnliche Werte wie jener der EU-Länder auf. Aus wirtschaftlicher Sicht sind diese Länder somit schon gut in den Binnenmarkt integriert. Deutschland ist für die meisten CE/SEE-Länder ein wichtiger Partner, was aufgrund der aktuellen Schwäche der deutschen Industrie und der Aussichten von US-Zöllen Risiken in sich birgt.

Angesichts der hohen Abhängigkeiten von den EU-Handelsbeziehungen in CE/SEE sehen wir enge Grenzen dafür, inwieweit sich kleine offene Volkswirtschaften wie Serbien oder Ungarn wirklich als neutrale, multivektorielle oder sogar zu China/Russland neigende Volkswirtschaften positionieren können.

Die meisten CE/SEE-Länder treiben hauptsächlich mit der EU oder anderen europäischen Partnern Handel. Insofern könnte Deutschland eine Schwachstelle für die Region darstellen. Immerhin sind bereits negative wirtschaftliche Auswirkungen der schwachen deutschen Nachfrage zu beobachten, die insbesondere Tschechien und die Slowakei betreffen. Darüber hinaus könnte ein gedämpfte europäische Wachstum die bisher eher selbsttragende wirtschaftliche Entwicklung in den Volkswirtschaften Mittel- und Südosteuropas belasten. Die CE/SEE-Länderstehen nur sehr begrenzt direkt mit den USA in Kontakt. Doch laut einer Analyse der Österreichischen Nationalbank könnten sich die Trump-Zölle über indirekte Kanäle spürbar auswirken, wobei die Länder Mittelosteuropas offensichtlich besonders vulnerabel sind. Zudem könnte die Verlagerung der europäischen Produktion in die USA zur Zollvermeidung, je nach Ausgestaltung der Zölle und anderer standortfördernder Maßnahmen zu diesem Problem beitragen. Solche Verlagerungen könnten sogar die wirtschaftspolitischen Ambitionen der CE/SEE-Länder untergraben, nicht in die sogenannte "Middle Income Trap" zu geraten. Darüber hinaus bleibt abzuwarten, in welchem Umfang chinesische Waren, die nicht mehr in die USA exportiert werden können, auf die europäischen und CE/SEE-Märkte umgeleitet werden. Insgesamt verzeichnen die mittel- und südosteuropäischen Märkte enorme Handelsdefizite gegenüber China. Daher könnten diese Märkte aufgrund solcher Strategien sogar leichte deflationäre Effekte erfahren.

Zusammenfassend lässt sich sagen: Uns stehen unsichere Zeiten bevor, mit noch unbekannten Auswirkungen auf den Welthandel. Eine unberechenbare US-Regierung wird es noch schwieriger machen, sich in diesem Umfeld zurechtzufinden. Kleine und offene Emerging Markets sind besonders anfällig für eine zunehmende globale Unsicherheit und/oder einen eingeschränkteren Zugang zu internationalen (grenzüberschreitenden) Finanzierungen. Schließlich ist es wichtig im Hinterkopf zu behalten, dass sich Politik nicht immer an wirtschaftlich rationale Überlegungen hält, wie die Invasion Russlands in die Ukraine zeigt.